TVL: čo metrika hovorí a čo zamlčuje

Čo je TVL a prečo na ňom záleží

Total Value Locked (TVL) je súčet hodnoty aktív, ktoré sú momentálne uzamknuté v protokole DeFi (AMM, lending, deriváty, yield aggregátory, CDP a pod.). Meria „kapitálovú hmotnosť“ protokolu: koľko hodnoty mu používatelia zverili do smart kontraktov. TVL slúži ako jednoduchý signál dôvery, sieťových efektov a kapacity protokolu poskytovať likviditu či úver.

Ako sa TVL počíta (a kde sa to zvykne pokaziť)

Agregácia aktív: spočítajú sa zostatky tokenov vo vaultoch/kontraktoch.
Oceňovanie: každý token sa ocení referenčnou cenou (zvyčajne v USD) z orákla alebo centralizovaného feedu.
Filtrovanie: niektoré prehľady vylučujú interné tokeny, ktoré nemajú trhovú cenu, iné nie.

Najčastejšie chyby:

Duálne započítanie (double counting): rovnaký kolaterál sa objaví vo viacerých vrstvách (napr. LP token uložený ako kolaterál v lendingu).
Cenové šoky: TVL sa mení s cenou podkladov; pri volatilite môže pôsobiť, že „likvidita pribudla/ubudla“, no zmenila sa len cena.
Nespoľahlivé orákla: pri tenkých trhoch odhad ceny nafúkne TVL (wash trading, nízka hĺbka order booku).
Rehypotekácia: kolaterál sa znovu používa v iných protokoloch – ak sa agreguje neuvážene, metrika sa nafúkne.

Čo TVL skutočne hovorí

Dôvera používateľov: vyšší TVL zvyčajne znamená, že viac kapitálu verí bezpečnosti a použiteľnosti protokolu.
Likviditná kapacita: pri AMM znamená hlbšie pooly menšiu slippage; pri lendingu vyšší strop pre pôžičky.
Sieťové efekty: kapitál priťahuje market makerov a integrácie (agregátory, peňaženky, arbitrážne toky).
Trhová pozícia: porovnanie TVL naprieč konkurentmi v rovnakej vertikále (DEX vs. DEX, money market vs. money market).

Čo TVL zamlčuje (a prečo nestačí)

Výnosovosť kapitálu: TVL neukazuje, či kapitál generuje poplatky/príjem. Dva protokoly s rovnakým TVL môžu mať dramaticky rozdielne fees/revenue.
Udržateľnosť incentív: dotácie tokenom dokážu dočasne navýšiť TVL; po skončení farmy kapitál odíde.
Rizikový profil: TVL mlčí o smart-kontrakt riziku, oracle riziku, likvidačnom riziku či centralizácii multisigu.
Likviditná kvalita: nie každé „uzamknutie“ je rovnako mobilné. V perp DEXe môže byť TVL, no nízka hĺbka knihy a vysoká price impact.
Skutočná používanosť: TVL nevie, koľko je DAU/MAU, počet transakcií, retencia, koľko je „zaparkované“ vs. aktívne využívané.

Typické zdroje nafúknutia a skreslení

Layering a composability: LP token → vložený do lendingu → farmený vo vaultoch. Bez deduplikácie sa započíta 3×.
LST/LRT stacky: napr. stETH → použitie ako kolaterál → ďalšia tokenizácia. Reťazí sa účtovná hodnota, nie nová základňa kolaterálu.
Vnútorné IOU tokeny: protokolový „claim“ token s tenkou likviditou sa ocení mark-to-model a nafúkne TVL.
Cross-chain mosty: wrapped aktíva môžu byť počítané paralelne na viacerých sieťach.
Wash volume a price oracles: premrštená cena dlhého chvosta aktív (low cap) zvýši TVL na papieri.

TVL v rôznych vertikálach: interpretácia sa líši

AMM/DEX: TVL korrešponduje s hĺbkou poolov; sleduj aj volume/TVL (obrat kapitálu), LP APY a LVR/IL (loss-versus-rebalancing/impermanent loss).
Lending/money markets: kľúčové sú utilization rate, borrow demand, interest rate curves a rizikové parametre (LTV, likvidačné prahy).
Derivátové burzy: „TVL“ môže reprezentovať insurance fund + margin kapitál; rozhodujúce je open interest, funding a hlbka knihy/aukcií.
Stablecoiny a CDP: dôležitá je kvalita kolaterálu, peg stability, diverzifikácia a koncentrácia rizika.

Dekompozícia TVL: z akých vrstiev sa skladá

Primárny kolaterál: natívne aktíva vložené používateľmi (ETH, BTC, stETH…).
Sekundárne tokeny: LP, vault a derivative tokeny, ktoré predstavujú nárok na primárny kolaterál.
Incentívny kapitál: dočasné depozitá vďaka odmenám; často „hot money“ s nízkou retenciou.
Treasury a market maker kapitál: „sticky“ zdroje, no môžu byť stiahnuté pri zmene podmienok.

Metodologické zásady pre férový TVL

Deduplicate: započítavať iba primárny kolaterál; odvodené tokeny buď vylúčiť, alebo tagovať tak, aby sa rátali len raz.
Mark-to-liquidity: oceňovať podľa realizovateľnej ceny (TWAP/hlboké pooly), nie poslednej anomálnej kotácie.
Chain-aware reporting: oddeliť TVL podľa sietí a typov aktív (native vs. wrapped) a vyhnúť sa paralelnému sčítaniu.
Proof-of-reserves/holdings: kde je to možné, auditovať on-chain zostatky a multisigy (nielen self-reported čísla).

Alternatívne a doplnkové metriky k TVL

Volume/TVL: koľko $ objemu vygeneruje 1 $ TVL – efektivita kapitálu.
Fees/TVL a Revenue/TVL: monetizácia a udržateľnosť výnosu bez dotácií.
Active Users (DAU/MAU), Retention, Cohorty: skutočné používanie vs. „zaparkovaný“ kapitál.
Depth a slippage krivky: praktická likvidita pri rôznych veľkostiach objednávky.
Utilization a borrow demand: pri lendingu ukazuje, či likvidita pracuje.
Risk-adjusted return: Sharpe/Sortino pre LP alebo borrower stratégie, zahrňujúc IL/LVR a tail riziká.
Concentration risk: top adresy, top kolaterály, závislosť na jednom orákle alebo moste.
Time-weighted TVL: priemerný TVL počas obdobia namiesto snapshotu (zníženie vplyvu intraday výkyvov ceny).

TVL a tokenová ekonomika

Tvrdé napojenie tokenu na TVL (emisné krivky, buybacky) láka financovať rast dotáciami. Trvalý model však vyžaduje, aby fees/revenue rástli rýchlejšie než stimulované emisie. Sleduj net emissions vs. protocol revenue, stake coverage (earnings/FDV) a citlivosť na odliv kapitálu po znížení incentív.

Riziká, ktoré TVL nepovie nahlas

Technické: upgradability, admin kľúče, multi-sig thresholdy, dependency risk (orákla, mosty, DA vrstvy).
Likvidačné: pri CDP/lending môže náhly drop ceny vymazať časť TVL cez likvidácie.
Likviditná fragmentácia: vysoký súčet TVL naprieč poolmi neznamená dostatočnú hĺbku na jednom mieste.
Regulačné: zásahy môžu spôsobiť odliv kolaterálu bez zmeny core kódu.

Signály manipulácie TVL

Krátkodobé „výstrely“ TVL korelujúce s farm kampanou a mizivým nárastom objemu/DAU.
Výrazná časť TVL v internom alebo tenkolikviditnom tokene protokolu.
Extrémny podiel jedného kolaterálu alebo jedného poskytovateľa likvidity (koncentrácia rizika).
Nejasné metodiky v dashboardoch, rozdielne čísla medzi agregátormi bez vysvetlenia.

Benchmarking: ako korektne porovnávať TVL

Rovnaká vertikála: AMM s AMM, money market s money market, inak porovnávaš jablká s hruškami.
Normalizácia: porovnávať Fees/TVL, Volume/TVL, Utilization a Stickiness (čas v protokole) namiesto holého TVL.
On-chain audit: pri sporoch pozrieť priamo kontrakty a eventy (depozity/withdraw).
Cenová citlivosť: robiť scenáre typu „TVL pri -20 % cene kolaterálu“.

Praktický rámec pre investora a tradera

Mapuj zdroje TVL: rozdeľ podľa typu kapitálu (natívny, rehypotekovaný, incentivovaný, treasury/market makers).
Skontroluj kvalitu oceňovania: oracle zdroje, TWAP, hlboké pooly, mark-to-liquidity.
Over efektivitu: Volume/TVL, Fees/TVL, využitie úverov, obrat vaultov.
Zmeraj „stickiness“: churn, retencia po skončení incentív, pomer dlhodobých vkladov.
Risk due diligence: audit, admin práva, závislosti, test výpadkov a likvidačné scenáre.

TVL v modulárnom svete (L2, DA, shared liquidity)

S fragmentáciou likvidity medzi L2/L3 a samostatnými DA vrstvami rastie riziko agregačných chýb. Sleduj, či dashboardy zohľadňujú zdieľaných sequencerov, cross-domain LP tokeny a mosty. Rast „celkového“ TVL nemusí znamenať lepšiu exekúciu, ak sa likvidita triešti a stúpa latencia bridge-ov.

Najlepšie praktiky pre tvorbu dashboardu

Transparentná metodika: jasne označ, čo je zahrnuté/vylúčené (LP, vault, rehypotekovaný kapitál).
Tagovanie vrstiev: primárny kolaterál vs. odvodené nároky.
Intervaly a priemery: TWAP TVL, 7D/30D priemery, aby sa znížil šum.
Kontextové KPI: fees, volume, users, depth, utilization vedľa TVL, nie po kliknutí v druhej záložke.
Rizikové indikátory: koncentrácia top adries, závislosť na jednom orákle/moste, audit status.

Čo si zobrať: TVL ako vstup, nie verdikt

TVL je dobrý prvý ukazovateľ veľkosti a dôvery v protokol, no sám osebe môže klamať. Správna interpretácia vyžaduje pohľad na efektivitu, udržateľnosť výnosu, riziká a skutočné používanie. V praxi testuj hypotézy cez doplnkové metriky, kontroluj metodiku a vyhýbaj sa záverom z jedného čísla. V tom spočíva rozdiel medzi lovcom APY a profesionálom, ktorý riadi kapitál podľa dát.